Dans le monde effervescent de l’intelligence artificielle, les capital-risqueurs se bousculent pour investir dans les startups IA les plus prometteuses, prêts à payer des valorisations astronomiques pour s’assurer une place à leur table. Pourtant, la plupart n’arrivent pas à entrer dans ces deals. C’est là qu’interviennent les petits investisseurs méconnus, comme les family offices et les particuliers fortunés, qui ont trouvé leur propre moyen d’acquérir des parts des pépites de l’IA comme Anthropic, Groq, OpenAI, Perplexity et X.ai d’Elon Musk.

Le phénomène des Special Purpose Vehicles (SPV)

Leur secret ? Les Special Purpose Vehicles (SPV), ces structures permettant à plusieurs investisseurs de mettre en commun leurs fonds pour acheter des parts d’une même société. Généralement créés par ceux ayant un accès direct aux actions des startups, les SPV permettent de revendre une partie de leur allocation à des investisseurs externes, souvent en facturant des frais conséquents tout en conservant une part des profits (le fameux « carry »).

Si les SPV ne sont pas nouveaux, on observe une tendance croissante de SPV réussissant à acquérir des parts des plus grands noms de l’IA. En effet, les premiers investisseurs des startups IA les plus courtisées sont ravis d’exercer leurs droits de pro-rata pour maintenir leur pourcentage à chaque nouveau tour de table. Un scénario parfait pour un SPV : plutôt que de renoncer aux actions faute de moyens, l’investisseur initial crée le SPV, le finance en levant des fonds auprès de tiers, et dans la plupart des cas, prélève des frais supplémentaires.

Des conditions variables selon les SPV

Si les capital-risqueurs proposent souvent l’accès au SPV à leurs propres investisseurs, ils peuvent aussi faire appel à des brokers pour toucher un vivier bien plus large d’investisseurs potentiels. Résultat : une même startup IA peut avoir de multiples SPV dans son capital, représentant une myriade de petits investisseurs. Mais les conditions imposées à chacun varient selon le SPV, créant un véritable « Far West » où l’acheteur doit rester vigilant.

Les frais et le carry sont totalement disparates. Les sponsors de SPV peuvent facturer jusqu’à 2% du montant investi et conserver 20% des profits.

Ken Sawyer, co-fondateur de Saints Capital

Pire, certains SPV se créent par-dessus d’autres SPV, ajoutant des couches de frais. Quand Menlo Ventures levait 750 millions de dollars via un SPV pour investir dans Anthropic début 2023, certains fonds y participant ont revendu une part de leur allocation SPV à d’autres investisseurs, en facturant des frais additionnels sur leur SPV de deuxième niveau.

Anthropic et xAI, les chouchous des SPV

Les investisseurs désireux d’acquérir des parts d’Anthropic sont particulièrement gâtés. Suite à la faillite de FTX fin 2022, les parts détenues par le fonds de la crypto-bourse dans ce rival d’OpenAI ont été mises aux enchères, inondant le marché. De nombreux brokers comme Rainmaker Securities ont créé des SPV pour acheter ces actions Anthropic, totalisant près de 900 millions de dollars selon des documents judiciaires consultés par CNBC.

Même chose pour xAI d’Elon Musk, dont les parts étaient abondantes lors de sa levée de 6 milliards de dollars. Des SPV ont été créés, parfois avec des frais initiaux de 5% en plus des frais de gestion et du carried interest. La demande était telle que xAI a doublé son round, passant de 3 à 6 milliards levés sur une valorisation pre-money de 18 milliards.

SPV : un pari risqué pour les petits investisseurs ?

Si les SPV peuvent sembler un bon moyen d’accéder à des startups IA inaccessibles autrement, certains investisseurs mettent en garde contre leurs risques élevés. Contrairement aux fonds de venture capital, les participants d’un SPV ne reçoivent pas d’informations directes sur les sociétés.

Cela me sidère que quelques années à peine après les excès de 2020-2021, quand les gens investissaient à l’aveugle dans des SPV aux frais démultipliés, dans des véhicules totalement opaques… Ils recommencent avec tout ce qui brille dans l’IA.

Jack Selby, managing director chez Thiel Capital

Alors, les SPV sont-ils la clé permettant aux petits investisseurs de surfer sur la vague de l’IA, ou un miroir aux alouettes dissimulant des risques démesurés ? Une chose est sûre : dans la ruée vers l’or de l’IA, la prudence reste plus que jamais de mise pour éviter les mirages…